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“收益权转让 + 标的权利质押(抵押)”融资模式中基金管理人法律责任评析
发布时间:2019/4/23 17:40:31 作者:郑绪华 点击率[106] 评论[0]

    【出处】股权与金融

    【中文摘要】对于基金已经对价取得花生米后,又接受空壳花生质押的担保方式而言,作为专业机构,应当明显地认识到质押财产的价值已经严重减损,此时,基金管理人依法应当要求出质人提供相应的担保或追加质押,以维护质押安全。否则,应当构成基金管理人未尽专业审慎的义务。

    【中文关键字】收益权转让;权利质押;基金管理人;勤勉审慎;赔偿;

    【学科类别】信托、信贷法

    【写作时间】2019年


      一、问题的提出

      近年来,以转让和回购标的权利的收益权进行融资,并以标的权利进行抵押/质押来增信担保的融资方式,打着金融创新的名义大行其道。

      在这一类金融业务中,部分基金管理人往往对基金募集环节的合规性执行有余,而对基金投资环节的风控措施往往只是跟风走过场,致使一旦出现风险,基金管理人便以投资固有风险为由对投资人推卸责任。

      如契约型基金管理人A募集并备案了基金产品A1,用于购买商户B将其大宗商品交付仓库C保管后所取得的仓单之收益权。基金A1与商户B约定,商户向基金转让其仓单收益权,商户应于一定期限内以更高溢价回购基金所持有的仓单收益权。增信措施为:商户将仓单质押给基金,并由仓库对该等回购承担连带担保责任。

      后因市场动荡,商户B未能依约回购基金A1所持有的仓单收益权,C也未能履行连带担保责任,导致基金A1的投资人的投资损失。基金A1的投资人欲向基金管理人A追索。

      此类案例中,基金管理人到底有无过错,是否应当承担赔偿责任呢?

      二、基金投资人索赔的原则性条件

      基金投资人能否对基金管理人成功索赔,取决于基金管理人在基金的募集、投资、管理和退出以及信息披露等环节是否存在过错,是否违反其勤勉尽职的专业义务?若有,则基金投资人可以据此向基金管理人索赔;若无,则基金投资人应当承担基金投资所固有的风险。

      三、交易架构的法律分析

      (一)“收益权转让+标的权利质押(抵押)”融资模式简介

      回到本案例中,若需判断基金管理人是否有过错,必须首先明晰基金的交易架构——即投资路径及退出方式。

      本案最为特殊的是基金融资路径中的担保方式,即基金受让仓单收益权后,又接受以相应仓单作为质押标的来担保未来的仓单收益权回购交易。

      为了便于分析论证,笔者将仓单比作花生(含花生壳+花生米,下同),将仓单收益权比作花生米,将不再包含收益权的仓单比作空壳花生(或花生壳)。于是,上述交易路径就形象表现为:

      甲将含有花生壳和花生米的花生种的花生米出售给乙后(此时甲仍持有不含花生米的花生,即空壳花生),又将没有花生米的空壳花生质押给乙,担保甲未来回购已经售出给乙的花生米。若届时甲不能/不愿回购花生米,乙有权处置甲质押的空壳花生。

      这就是近年来金融领域颇为流行的锚点“收益权转让+原权利质押(抵押)”的融资模式。

      初看起来,似乎一切合乎情理,又合乎法律规定,但剥开“花生”仔细考察之下,此类交易中的奇怪之处,逐渐浮出水面而趋于明显。

      (二)“收益权转让+标的权利质押(抵押)”融资模式详述

      这类交易中,实际上发生了两项交易:1. 仓单收益权(花生米)的转让;2. 仓单(空壳花生)质押。下面分别详述。

      1. 仓单收益权(花生米)的转让

      在第1项交易中,甲售出仓单收益权(花生米),取得资金回报;乙支付价款,取得仓单收益权(花生米)。此时,甲不再对已经售出的花生米享有处置权。

      2. 仓单(空壳花生)质押

      而在第2项交易中,甲为了担保其未来回购仓单收益权(花生米),以其所持有的仓单(空壳花生)质押给乙。

      此项交易中,乙虽然取得了仓单的处置权,但实际上,在本项交易中,乙仅取得了不含收益权的仓单的其他权能的处置权,犹如仅取得了空壳花生。而包含在壳内的花生米,实际上是前次交易中以价款交易而取得的,并非此次质押交易中所取得。

      也就是说,在相应的质押项下,乙仅取得与担保物的外观极不相称的担保价值(仅取得空壳花生或花生壳,其价值远逊花生米),并未获得足额的质押。

      四、基金管理人在“收益权转让+标的权利质押(抵押)”融资交易中的责任

      无论何种形态的基金(契约型、合伙型和公司型),基金管理人对于投资人都负有勤勉尽责、专业谨慎的受托义务。

      而基金管理人的专业审慎义务,具体反射到基金交易架构中,应当表现在:

      1. 对交易模式的合法性是否尽到了基本的论证义务;

      2. 对交易对方的履约能力是否进行了必要的尽职调查;

      3. 对交易价格的合理性是否尽到了高于普通投资者的评估义务;

      4. 对增信措施(担保措施)的有效性和充分性是否尽到了必要的审慎注意义务等。

      对于上述基金管理人的具体义务,虽然法律法规并未明确规定,虽然不能要求基金管理人象其他专业人士如律师、会计师一样准确识别法律、财会风险,但从基金管理人的专业审慎的角度出发,若其不能尽到较高于普通投资者的尽职调查义务、不具有较高于普通投资者的风险识别能力和风险控制能力,相信很难被认为其尽到了专业审慎义务,从而与专业投资管理人的职责不相称。

      五、基金管理人专业审慎性评价及其法律后果

      具体到本案中,姑且不论是否对投资项目尽到了尽职调查等义务,但对于基金已经对价取得花生米后,又接受空壳花生质押的担保方式而言,作为专业机构,应当明显地认识到质押财产的价值已经严重减损,此时,基金管理人依法应当按照《担保法》第七十条规定,锚点要求出质人提供相应的担保(质物有损坏或者价值明显减少的可能,足以危害质权人权利的,质权人可以要求出质人提供相应的担保),以维护质押安全。否则,应当构成基金管理人未尽专业审慎的义务。

      据上,基金投资人可以基金管理人未尽专业审慎和勤勉尽责义务为由,主张基金管理人赔偿投资损失。


    【作者简介】  郑绪华,北京市盈科(深圳)律师事务所高级合伙人律师,第九、十届深圳市律师协会公司法律专业委员会委员;第十一届广东省律师协会公司法律专业委员会委员。著有股权投融资法律实务专著《精进股权》(2017年法律出版社出版);《公司诉讼类案裁判研究报告》(2018年)及《深圳律师办理非公众公司股权激励法律业务操作指引》等作品。

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