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公司取得自己股份法律问题研究
发布时间:2007/12/21 11:51:00 作者:施天涛;孙逊 点击率[1413] 评论[0]

    【出处】《政法论坛》(中国政法大学学报)

    【中文摘要】公司取得自己股份是指公司取得并持有了自己发行在外的股票。世界各国对公司取得自己股份问题主要分为两种立法模式:一种是规定公司可以取得自己的股份,以美国为代表;另一种是采取“原则禁止,例外许可”的限定模式,如德国、法国、日本等国。我国的公司法应借鉴大陆法系国家的立法,在原则禁止的前提下,许可公司取得自己的股份,并就取得自己股份的事由、方式、程序、后果等事项作出具体的法律规定。

    【中文关键字】自己股份;取得;回购

    【学科类别】公司法

    【写作时间】2007年


    “股份是公司资本的最小计算单位;持有公司股份,使股东得以享受权利并负担义务;股份是股票所表彰的权利内容。股份的天然特性有:金额性;平等性;股份的不可分性;股份的资本性;股份的有限责任性;股份的流动性” (P•116)。其中最重要的一点就是股份的流动性,即股份作为财产权,有价证券化而流通,因此,就可能出现公司作为财产取得一环的公司取得自己的股份的现象。一般认为公司取得自己股份的方式主要有收回、收买、收质三种方式 (P•157)。公司收回自己股份是指,公司取得其发行在外的特别股份、破产股东的股份以及股东抛弃的股份等情形。公司收买自己的股份是指,公司取得自己的股份时支付一定财产作为对价。公司收质自己的股份是指,公司作为质权人接受股东的出质,把自己的股份收为质押的标的。 

      对于公司取得自己股份的问题,不同国家分别采取了两种不同的立法模式:一种是规定公司可以取得自己的股份,这种模式以美国为代表;另一种是采取“原则禁止,例外许可”的限定模式,如德国、法国、日本等国。 

      如美国成文法通常授予公司取得自己股份的权利,章程也可以作此规定,甚至成文法及章程均无规定时,也有默示该公司有收买自己股份的权利。收回股份通常由公司董事会决定,如公司收回部分股份,必须由抽签决定收回的股份或依比例为之,以免对股东发生差别待遇,而收回股份时,董事必须负信赖责任。公司收回自己股份,仅以剩余金、盈余剩余金、或未受保留与限制的盈余金为限,但有下列之例外,不受此限:(1)可收回的股份;(2)反对股东实行其可估价的救济权;(3)对公司负担债务;(4)消灭散股;(5)公司实行选择权或义务再从受雇人买回股份。以上几项,仍须受其他不同的限制,而且当公司陷于支付不能时,也不得收买或收回自己的股份。 

      而德国最早的商法典对公司取得自己股份问题未做任何规定。现行法律对公司取得自己的股份规定主要见于《联邦德国股份公司法》第71条,该条规定了公司可以取得自己之股份的几种情况:(1)是为了避免公司的重大损害而有必要取得的;(2)应将股票提供给同公司或与同公司存在关联关系企业有(或曾有)劳务关系的人;(3)其取得是基于第305条第2项或第320条第5项规定,给予股东一次给付补偿;(4)以无偿方式取得或金融机构以取得实行买入行纪的;(5)以全部继受的方式取得;(6)根据股东大会的决议,依关于减少股本的规定消除的。 

      除了上述情况外,公司不得取得自己的股份。 

      法国1981年12月30日第81—1162号法律第5小节详细规定了公司认购、购买自己股份的相关法律问题。禁止公司直接或通过一个以自己的名义但为了公司的利益进行活动的人认购和购买公司自己的股份,但减资除外(第217条)。同时公司可以回购自己的股份分配给自己的职工分享公司的果实或给予其期权(第217—1条)。公司也可以在证券市场上购买自己的股份,以对市场进行调整(第217—2条)。 

      此外,日本、意大利、瑞士、台湾、韩国等国的公司法也采取了“原则禁止,例外允许”的立法模式 (P•49-65)。 

      一、美国模式的立法原因 

      美国公司法一直以灵活性著称,在公司出资上,采用授权资本制度。在资本运用上,配合公司取得自有股份制度(即库藏股制度treasurestock)。两者灵活共同运用,好似一个具有调节供水功能的蓄水池,公司可以其“吞”“吐”功能,调整公司资本额的增减变化,使其能够适应市场的需求及公司的发展。 

      同时,美国有比较发达的资本市场,公司回购自己股份往往是公司的一种重要的资本运用工具(在美国,公司取得自己股份多采用收买的方式,也称为回购)。在美国,股票回购从类型上分为常规回购和战略回购。常规回购是直接派发现金红利的替代方法,回购的资金全部来源于公司现金赢余,它适用于拥有大量现金储备的公司,这样的公司通过股票的回购,减少发行在外的股份数量和每股净收益的计算基数,在公司的盈利能力下降的时候,可以提高公司股票的盈利水平,减少经营的压力。如在1977年和1978年,IBM公司由于大量的现金赢余而没有较好的投资机会,斥资14亿美元回购自己公司的股份。战略回购的动机有:通过大量举债回购股票,迅速提高公司的负债比例和财务杠杆,调整资本的结构,如1986年,吉列公司为防止Revlon的敌意收购,在公开市场上回购700万股股票;针对股票市场低迷而导致的价格被严重的低估,公司可以采取股票的回购策略以支撑公司的股票价格,鼓舞投资者的持股信心。如1987年的“黑色星期一”以及随后的一天,美国股票市场的回购计划总额达到62亿美元,这些公司的回购措施成功地阻止了股票价格的下滑。可见股份回购不但是一种极为盛行的反收购措施,还可以起到改善资本结构、降低融资成本、稳定公司估价、提高剩余资金利润率的作用。因此美国在20世纪80年代,股份回购一度盛行 (P•82)。西方学者,如Vermaelen,Dann,Dakeman等,为了解释股票回购的目的和效应,进行了大量的实证研究,并且建立了多种理论假说,如股息或个人税负假说、信息假说、债券持有人让渡假说、杠杆假说、防外来接管假说、股东之间的财富转移假说等。 股份回购在美国更多的被用为反收购的手段和维护自己公司股价的方法。由于发达的市场存在,促进了监管体制和相关法律的完善,从而可以避免回购带来的资本市场的混乱和操纵等问题。回购作为收购的手段,美国主要通过州立法的《商业判断规则》和联邦的《证券交易法》第10b—5和14e来调整。 另一方面,为避免股份回购带来违反证券交易法的操纵行为,美国SEC制定了Rule10b—18,详细规定了公司回购自己股份的合法数量、方式、程序、价格等。 其主要的规定如下:发行公司只能经由一家券商买入;买回行为必须是在盘中交易时,不得于当日开盘或收盘前半小时交易;公司的买价不得超过当时市场买价或成交价的最低价;买回的数量方面,同一日不得买回平均日成交量的25%。 

      二、大陆国家对自己股份取得的立法采“原则禁止、例外许可”的原因 

      (一)是否违反逻辑上的矛盾 

      公司持有本公司的股票,使股东权利义务行使主体与承受主体合二为一,公司同时具有了双重身份,这一现象有违法律逻辑 (P•25)。公司与股东都是独立的民事主体,根据一人仅具一人格的法理,公司在理论上不能成为自己股东而取得自己的股份,否则,上市公司同时又成了自己的股东,并对自己享有股东权。可以看出,上市公司回购自己的股份无法摆脱法律逻辑上的自我矛盾。 

      实际上,许可公司取得自己股份的国家,都对公司取得自己的股份后的处理措施作了明确的规定。如公司不能对自己持有的股份行使股东权(包括共益权和自益权);公司取得自己的股份后应该及时处理,如注销等。因此,公司取得自己的股份后,表面上成为自己的股东,实际无股东之实。 

      (二)是否违反资本维持原则 

      资本维持原则,是大陆法系公司资本制度三原则之一,是指在公司存续过程中,应当维持与其资本额相应的财产。“公司资本为股份有限公司活动与信用的基础,故公司自设立中、设立后,以至解散前,皆应力求保有相当于资本的现实财产,始能保护交易大众、投资股东,并维持公司信用而保公司于不坠。” (P•96)如任意许可公司买回自己股票,支付取得自己股票的对价,可能会侵蚀企业的基本财产,影响所及,包括公司债权人的权益,危及企业交易的秩序。因为公司形式上虽未减资,但实质上已经减资。 

      但是,资本维持不等于资本固定不变。各国在建立取得自己股份制度时,均有限定条件,比如美国公司法规定,公司取得自己股份要以剩余金、盈余剩余金为限。美国尚且如此,其他各大陆法系国家对此更有严格的制约。因此,取得自己股份并非毫无规制,为避免侵害资本制度,各国均规定,取得股份的资金应该来源于公司的盈余资金。这是不违反资本维持制度的。 

      (三)是否违反公开、公平、公正的原则 

      平等原则是指股东基于股东资格而发生的法律关系,不得在股东之间实行不平等的待遇,股东应该按照股东持有的股份数额实行平等待遇的原则 (P•45)。股东平等的原则有利于公司的经营与管理,是股份公司制度的内在需求,是公司资本制度的表现形式。任由公司取得自己的股份,如针对特定的股东,收买或收回自己的股份,是否违反股东平等的原则,值得考虑。 

      因此,各国公司法在规范企业组织的秩序维护的层面上,原则禁止公司取得自己的股份,只规定在例外的情况下,公司可以取得自己的股票,如收回特别股;为确保公司的资产,在股东清算或受到破产宣告时,按市价收回股东的股份,抵偿其结欠公司的债务;为确保少数股东的权益收回其股份。上面提到的几种例外的情况下,由于均是针对特定的股东,所以不存在股东的不平等的问题,应该得到公司法的许可,即使是针对不特定的股东,各国均规定要以公开要约的方式来进行,以避免不平等。 

      如果公司可以随意取得自己的股份,则公司股票的价格得以任意操纵,股票价格上涨时,公司尽量收买以图利,足以酿成投机的弊害。况且在公司已大量收买的情况下,因恐股票价格下降,不敢大量的出售,公司的流动资金因而固定,有碍于营业上的方便,既减少对债权人的支付能力,对于公司的债权人亦不利 (P•98)。另外,公司取得自己股份,性质上属于公司利用公司的内幕信息而进行证券的交易,如公司的董监事由于其对公司的经营情况非常了解,如进行买卖行为,是一种严重损害投资人利益的行为。 

      因此,各国公司法规定,公司取得自己股份的,应该向有关管理部门详细报告,并配以管理机关的严格监管。如美国SEC制定的安全港规则,日本的“自己株券买付状况报告书制度”等。如有违反公司法和证券法的行为,要受到严厉的惩罚。看来,对取得自己股份制度的消极方面,各国都有积极的预防措施,以杜绝其弊,防止内幕交易及操纵市场等行为的发生。 

      公司在回购自己股份时,由于减少了在外发行的股份数额,这就有可能改变公司内的控制表决权。由于自己股份取得的结果是减少公司的表决权的总数,和公司获得自己股份以前比较,大股东或董事、监事控制股东大会的所需股份数量亦减少,从而使其能轻易操纵公司,对广大的中小股东来说,必然会影响其股权支配的公正性 (P•372)。 

      但是,公司董事、监事利用取得自己股份来阻止公司的控制权的转移,被认为是违反了对股东的忠实义务,即使公司的控制权落入不称职的经营管理者手中,股东仍可以行使其表决权加以更换。同时,各国公司法对中小股东的利益保护有较多的措施。 

      三、我国对取得自己股份问题应该采取的立法对策 

      基于上文理由,目前世界各国的公司立法,对于自己股份的取得已经采取了越加灵活的态度。对禁止公司取得自己股份的立法有了渐渐缓和的趋势。尤其是各大陆法系国家,突破传统之法的桎梏,大胆许可自己股份的取得。但是,也不可认为对自己取得已毫无限制,总的立法模式仍然是“原则禁止、例外许可”。相比之下,我国对此却反应迟缓,这不能适应公司取得自己股份的需求。对公司股份自己取得的问题,只在公司法和以往的《上市公司章程指引》中有极其有限的规定,如公司法第149条规定:“公司不得收购本公司的股票,但为减少资本而注销股份或与持有本公司股票的其它公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后,必须在十日内注销该部分股份,依照法律、行政法规办理变更登记并公告。”显然,该条的规定是过于简单了。同时,股份取得的实践已经在我国的资本市场出现,1999年4月,云天化宣布定向回购2亿股国家股,紧接着申能股份斥资25.1亿元回购10亿股其母公司持有的国有法人股,青岛啤酒在香港市场用现金回购其已经发行H股的10%。股份回购成为现今中国证券市场的创新之作。如果不加快有关股份取得的立法进程,一方面难以满足公司对自己股份取得的实际需求,另一方面也无法解决已经出现的实际问题。所以,我国公司法必须适应世界潮流,尽快对股份取得的问题进行研究和立法。 

      我国的公司法,毫无疑问从法律的历史传统和立法的方式等各个方面来看,基本接近于大陆法系国家的立法。与大陆法系的国家相同,我国的公司法规定了严格的资本制度,同时我国的资本市场尚未完全发达,股份的回购并未能够大规模的运用。因此笔者认为,对于公司取得自己股份问题也应该采“原则禁止、例外许可”的立法模式,达到一方面适应世界公司立法趋势的要求,另一方面防止和限制自己股份取得的弊病。其主要的立法建议如下: 

      (一)自己股份取得的限制的适用范围 

      1.取得的方法。即使是以第三人的名义取得自己的股份,也同样禁止为公司取得,毕竟禁止公司取得自己股份的立法原因是因为它有可能危害公司的资本制度,损及公司债权人的利益。因此,无论公司以何人的名义取得自己的股份都具有相同的结果。所以已经取得的自己股份的名义是否更换也就不是问题的关键了。 

      2.担保取得。取得的方式之一是收质。因此,公司法原则上要禁止公司接受自己的股份作为自己公司取得自己股份法律问题研究债务人的质权担保。道理很明显,因为质权的取得虽然不是为了所有权而取得股份,但是如果公司的资产情况恶化,担保的价值就相应的减少,因此就与取得自己股份一样,会危害公司的资本制度。此外,收质也有可能会被滥用为取得自己股份的手段 (P•280)。 

      同理,公司法也必须禁止将自己的股份作为让与担保的标的来接受。但是,对于取得法定的担保物权不应该禁止,如留置权,法律禁止意定的担保物权。 

      3.新股和新股认购权证书的取得。如果公司认购自己的新股,应该被认为是股东的假装缴纳出资,是理应禁止的。如德国公司法就明确地规定公司不得认购自己的新股。取得自己新股的认购权证书与取得自己的新股是同样的道理。即使公司不行使自己的新股认购权,也有取得自己股份的危险,因此此行为也应该被禁止。 

      4.有偿的取得。如果公司是无偿取得自己的股份,不必支付任何的对价,是不需要禁止的。因为此种取得不会危害公司的资本制度。 

      5.公司对取得自己股份的第三人提供资金的支持 (P•281)。公司如果对于将要认购自己股份的公司或个人提供担保或贷款,将被认为是假装缴纳,应该立法予以禁止。如在非上市公司中,公司发行新股时,大股东从公司借入资金来认购新股的例子是很多的。这种行为无疑是一种变相的自己股份的取得,所以德国的公司法和英国的公司法明确禁止此种行为,我国的公司法也应如此。 

      6.子公司取得母公司的股份。从主要各国的公司立法可以看出,美国与其他国家对于公司能否取得自有股份持有不同立法方式,自然对于子公司能否取得母公司的股份异于其他国家立法的规定, 这是不难理解的。美国以外的大多数国家是严格的限制子公司取得母公司股份的, 其立法原因与禁止公司取得自己股份的法理大致相同:(1)避免虚增资本。由于子公司的资本全部或大部分由母公司投入,如果允许子公司取得母公司的股份,则将会造成子公司实有资本减少,该母公司的资本表面有了新的投资,但实际上是子公司返还了母公司的既有投资,资本的空洞化由此产生。(2)由于母公司是子公司的唯一股东或最大股东,而母公司对子公司股东权的行使由母公司的董事会掌握,子公司取得母公司的股份从而享有表决权,可能会使得公司经营者不当地用作巩固其公司支配地位的手段。(3)子公司取得母公司股份可能产生危及证券市场的行为,如股价操纵、内幕交易。因为子公司与母公司之间的密切关系,子公司比母公司其他股东更常获得母公司的信息,就可能发生子公司利用其知悉信息操纵股价和内幕交易现象。笔者认为,中国公司法也应该严格限制子公司取得母公司的股份,以杜其流弊。 

      7.附新股认购权的公司债、可转换公司债的取得。取得自己的债券与取得自己的股份是不同的,但是取得可转换的债券并行使转换的权利无异于自己股份的取得,因此取得可转换的公司债的也不可行使新股认购权和转换请求权。 

      (二)禁止取得自己股份的例外规定 

      1.为注销股份。公司为了注销股份会临时的取得自己股份。为了注销公司的股份,公司从股东接受股票并保管至发生注销效力时为止。从这一时间来看,公司外观上是取得了自己的股份,实则不是。股份的注销分为:根据资本的减少程序进行时,根据章程的规定向股东分派盈余时。 

      2.因公司合并或受让其他公司的全部营业时。这种取得是基于财产的概括承受而引起的,是不可避免的现象,理应不予禁止。如在吸收合并时,消灭公司的财产中包含存续公司的股份,或转让营业时,为转让标的的营业财产中包含受让公司的股份,那么存续公司或转让公司就会取得自己的股份。 

      3.公司的股东破产时只有公司的股份作为破产财产。此种情况称为为实现公司的权利、达到特定的目的而采用的必要的方式,即公司为了实现其债权,但债务人除了持有自己公司的股份之外没有任何其他的财产,从而代物清偿或股份被拍卖时,将此拍得价款归属公司 (P•326)。一般说来,此种情况下,作为公司权利实现的最后方法,公司不得不取得自己的股份。但是,此时债务人的资力情况的证明责任归于公司。如果,公司的股东的债权人不仅是公司,那么公司作为一般的债权人是否可以取得自己的股份呢?如果是人合性质的公司,为了保持其人合的性质,应该许可公司取得自己的股份。 

      4.股东行使股份收买的请求权。在公司作出公司合并、公司营业转让的决议,为限制股份转让而变更章程的决议,股份有限公司转化为有限责任公司的决议以及公司宗旨变更的决议时,并非所有股东全部同意。此类诸多协议都需股东会决议通过。一般在股东大会决议前,董事会征得大股东支持,同时公司的董事也持有公司相当多的股份,这个现象使得股东会决议在很多情形下,丧失了原有的功能,由于股东只能够对股东大会决议事项进行“可”或“否”的表决,对于那些重大营业计划,已于提交股东会前得到大股东支持的情形,少数股东若觉得对其不利时,只得被迫释股而离开公司。此时,值得令人关切的问题即是如何在促进公司经营效率,允其从事改变公司营业计划及公司结构的同时,也能兼顾少数股东的利益 (P•120)。 

      为此问题,各国公司法都有关于少数股东购买请求权的法律。以美国为例,依据MBCA(示范公司法典),对于股东大会决议的重大行为,除了接受股东决议一途外,各州公司法都赋予公司反对股东请求公司以公平合理的价格买回其股份的权利。原则上,股份收买请求权为反对股东的惟一救济途径,因为该等结合行为即已经多数股东表决同意,则应使其进行,除非涉及非法的情形。 

      我国公司法应该赋予中小股东的反对请求权,规定此种情况下,公司可以取得自己的股份。 

      5.公司重整时取得自己的股份。韩国公司重整法规定,作为重整计划的方法,向重整债权人、重整担保权人或新股东发行新股时,如果在规定的时间内他们不请求交付股票而失权,公司就可以取得该失权股。但是,公司应该在相当的时间内处分该股份 (P•283)。我国的公司法,在面临此种情况时,也应该许可其取得自己的股份。 

      6.根据法理的取得。以公司的名义为他人计算而取得股份。如信托取得(是指信托公司基于受托关系而取得公司自己的股份,其取得是为委托者计算而为)、代购取得(是指证券公司受客户的委托,基于行纪关系,代购自己公司的股份而取得自己的股份的情形),我国公司法对这种情况当然应该允许。 

      7•自己职工的持股。公司为了实行雇员持股计划,可以取得自己的股份,因为毕竟公司靠发行新股来使雇员持有股票是比较困难的,所以大多数国家都许可公司取得自己股份来实现该目的。 我国的职工持股制度对公司的治理结构的改革具有至关重要的意义,公司法在此应该积极地承认自己取得。 

      对于我国是否应该借鉴美国的做法,许可公司在防止敌意收购和稳定公司的股价时可以取得自己的股份,笔者认为应持谨慎的态度。一方面,我国的证券市场目前的投机成分较重,如果许可自己取得,则又为经营者创造了操纵市场的便利。另一方面,就防止敌意收购而言,自己取得虽有利于公司的经营政策,但是收购问题事关公司经营权的争夺,董事或控股的股东难保不是为了自己的利益来动用公司的资金取得公司的股份。基于此,我国目前的立法,尚不适宜将这两种方式列为自己取得的方式之一。 

      (三)明确公司取得自己股份的资金和程序 

      公司取得自己股份法律问题研究我国公司法应该规定,取得自己股份的资金来源应该以盈余金为限。公司的股份取得必须遵守严格的程序,这样才能保护股东和公司债权人的利益。以香港为例,《香港公司回购本身股份守则》规定:公司回购必须经过股东会的批准,并采用全面要约的方式进行;回购的总额不得超过公司股票上月在联交所成交额的25%,年回购额不得超过公司已经发行股份的25%。我们应该借鉴上述做法,规定自己股份回购的,必须经过股东会的批准并采用全面要约的程序。 

      (四)自己股份的处分 

      在例外取得的情形下,公司取得的自己的股份不能长期的保有,必须采取下列失效或处分的措施:为注销股份而取得的,应该及时履行股份失效程序;公司合并或全部营业的受让,权利的行使,满足少数股东的收买请求权时,实行雇员持股计划时,公司重整时取得失权股等情形下,公司应该在相当的时间内处分股份。相当时期的概念不很精确,但是给公司选择最有利的时机处理自己的股份。德国的股份公司法规定应在一年之内处理自己的股份。这对我国的立法有一定的借鉴作用。在这里处分是指出卖股份的转让行为。 

      (五)自己股份的地位 

      公司可以行使自己持有的股份的权利吗?德国公司法规定:“公司持有自己的股份不享有任何的权利”。其中关于表决权、少数股东权或各种提诉权等共益权没有太大的争议。因为从公司的性质上来看,公司是无法行使这些权利的。关于这一点,上文也有相关的论述。 

      但是,对于盈余分配请求权、剩余财产分配请求权、新股认购权等自益权有较大的争论。通说认为,全部的自益权也是不能被认定的 (P•286),而一部分学者认为,这些自益权能够认定。 

      1.若认定盈余请求权,公司根据自己的股份接受分派,那么已经被计算的盈余将再次被计算入公司的收入,从而盈余被双重计算,而且下一轮的公司分派,又有一部分归于对公司的分派而循环进行,这是不合理的。另外,自己股份的取得的实质为对出资的退还,因此对自己股份的分派等于对架空资本的分派。股份分派的本质也是盈余分派,因此与股份分派一视同仁。同理,如果公司就自己股份持有剩余财产分配请求权,那么等于是即将消灭法人资格的公司重新取得财产,这对于即将消灭的公司来说是没有意义的,而且,像对自己股份进行盈余分派时那样又重复将分配的财产再次分给股东,公司也将再次持自己股份参与分配的循环。 

      2.新股的认购权。关于新股发行和公积金转让资本时,公司是否就自己股份持有认购权的问题有两种看法。从公司应该维持自己股份的价值的理由出发,认为新股发行和公积金转入资本时都应该认定新股认购权,另一种认为,只有对公积金转入资本时发行的新股可以认定是公司权利。但是,如果对此认定,那么会导致自己股份的增大。而且,如上说述,新股发行时的公司的新股认购是虚构的出资,公积金转入资本的实质是剩余金的处分,因此哪一种情况都不能得到许可。 

      同时,公司保有自己的股份并非正常的状态,而是一个例外的状态,只能给予一时的认定,没有必要将对股东的比例性的利益扩张到自己股份而予以认定。公司因未能参加新股认购而引起的无偿股交付而丧失的利益,按比例归属于股东是很自然的现象。 

      综上,公司取得自己的股份是公司经营的实际需要,反过来又可以极大地促进公司的发展。正如日本学者龙田节所说:“就企业经营来看,公司取得自己股份对公司构造的调整、企业资产的确保与资金调度、公司财务管理与资金的运用有极大的作用,另外,作为企业兼并的攻防策略及公司奖励员工持股政策,公司持有自己股票制度无疑也是企业经营的一大助力。” (P•202)所以,我国的公司法应该尽快制定相应的法律规则,及时完善公司法。 

      

    【注释】
    作者简介:施天涛(1962—),男,陕西省镇巴县人,清华大学法学院教授;孙逊(1977—),男,辽宁省阜新市人,清华大学法学院硕士研究生。 
       
      这些学说,深刻揭示了股票回购的经济动因和实际经济价值。现在一般认为,股票回购的作用可以从以下五个方面来解释:(1)方便避税。股票回购一般带来溢价,股票回购使得股东能够以较低的资本利得税取代为所得现金交纳的较高的个人所得税,因此股票回购成为一种重要的股利政策;(2)调整财务杠杆。无论公司采用多余的现金还是债务为回购融资,公司的财务杠杆比率比较上升。此外,由于债务利息在税前抵扣,也帮助了公司进行合理的避税;(3)有益的信号。当公司宣布将以超出市场价格的溢价来回购自己的股票时,通常是被认为公司的管理层认为公司的股价被过分的低估;(4)股东间的财富转移。股票的回购可能会造成财富在股份的出让者和不出让者之间进行转移;(5)防御外部的接管。股票的回购与白衣天使、毒药丸等作为反收购的手段被目标公司的管理者频繁的运用,以提高外部接管的难度和成本。 
      股份的回购作为公司的反收购的一种有效的手段,其合法性在美国也一直受到质疑,一般认为股份回购可以在回购事前采用,针对不特定的股东;也可以在回购事中采用,被称为Greenmail,是针对特定的收购公司。回购作为反收购的手段是否合理,美国的法院也经常根据不同的案件有不同的判决,但一般认为Greenmail是不被许可的反收购手段。鉴于篇幅的限制,本文无法过多阐述,请参见汤欣:《公司治理与上市公司收购》,中国人民大学出版社2001年版。 
      该规则被称为Issuer Repurchase Safe Harbor Rule,参见廖大颖:《库藏股制度与证券交易秩序》,元照出版社1999年版;Alan Palmiter, Securities Regulation,1998ed,AspenLaw&Business,at229。 
      根据美国法,除投资公司依据其1940年投资公司法规定,不得以交叉持股或循环持股的方式持有超过另一家投资公司3%的有表决权证券外,如同允许公司取得自己股份一样,美国法一般而言,子公司也可合法购买其母公司股份。 
      德国法与美国法不同,德国1965年股份公司法基本上采取严格的态度以限制相互转投资,除特殊情形,例如买回股份以供员工分配以及为减资之目的所为,否则依据德国1965年股份公司法规定,德国股份公司取得自己股份不得超过公司资本额10%的限度。相类似的规定也出现在从属子公司的情形,因此,就从属子公司而言,除特定情形另有规定外,其交叉持股也同样限于10%的限度内。禁止子公司取得母公司的股份,规定得较为详细的是日本商法典。该法规定:相当于其他股份有限公司发行完毕股份总数一半以上的股份,或有相当于其他有限公司资本半数以上的出资股数的公司(以下简称母公司)的股份,除以下情况外,该股份有限公司或有限公司(以下简称子公司)不得取得:(1)合并或受让其他公司的全部营业时;(2)行使公司的权利,为达到其目的而必要时。 
      截至1997年,美国的职工持股计划已经发展到1万个,参见大卫:《民主的公司制》,新华出版社1998年版。而日本,截至1992年,在全部的2123家上市公司中有2011家实行该计划。参见奥岛孝康:《市场经济与职工参与———试论公司法学的构成》,《外国法译评》1994年第3期。 
      

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